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本期嘉宾：Grace，贝瑞研究资深分析师，特许金融分析师(CFA）十年持证人；郑怀舟，36氪二级市场负责人

编辑：陈昭彤

核心提示：

1． 我觉得说通俗一点，巴菲特现在终于在科技股上吃着肉了。

2． 而现在要在SnowFlake这里先打一个问号，市场看到了它非常高的估值，那在它的价格能在市场受到如此高的认可呢，还是会对于它市销率过高会产生担心呢？我觉得大家拭目以待吧。

3． 现在SnowFlake190倍的市销率，后市风险还是挺大的。

编者按：本文由36Kr LIVE内容整理而成，有删减。戳此可回看完整直播>>

美国西部时间9月16日，硅谷云计算服务巨头Snowflake（股票代码为：“Snow”）在美国纽交所上市，发行价为120美元，首日开盘翻倍，开盘报245美元。Snowflake开盘后即停牌，涨幅达130%。

此次IPO对Snowflake的估值为330亿美元。IPO后，按估值区间的上限计算，Snowflake无论从筹资额还是从市值来看，它都将成为有史以来IPO规模最大的软件服务公司，同时也是世界上最有价值的初创公司之一。

这样一家明星公司，让一直对新股抱持谨慎态度的股神巴菲特重仓买入，最近差不多六亿多美元开始押注SnowFlake。

股神瞄准未盈利科技股

郑怀舟：巴菲特实际上并不是很喜欢科技股，他之前投资了很多的科技股都是血本无归，比如IBM，甲骨文等，投资收益都不是很好，所以巴菲特一般不太投资科技股。但是，巴菲特最近几年还是投资了一些科技股，他开始投资苹果、亚马逊，他在苹果和亚马逊上都赚了不少。现在他又开始投资这家叫SnowFlake的公司。SnowFlake到底好在哪里？巴菲特为什么要投资科技股？

Grace：我觉得说通俗一点，巴菲特现在终于在科技股上吃着肉了。大家都知道，苹果现在是伯克希尔的第一大重仓股，巴菲特在苹果身上目前已经有两倍的涨幅。除了苹果，去年一季度，巴菲特更是在犹豫了很多年以后，首次出手购买了亚马逊，后来又进行了增持。虽然对巴菲特来说10亿美元是一个小仓位，而且当时股神觉得亚马逊的股价还是很高的。可是现在一年以后再来看，这笔当时号称是巴菲特最贵的投资，给他在短时间内带来了差不多80%的利润回报。所以，巴菲特在科技股上吃着肉了，当然还想再吃。

另外，SnowFlake是一个优质的独角兽公司，大家都知道巴菲特喜欢投资自己比较熟悉的公司，而SnowFlake和之前巴菲特投资的亚马逊都是在云计算领域。其次，巴菲特原来投资过Oracle，SnowFlake的三个创始人中有两个是来自于Oracle的数据团队。这几个原因促使了股神开始打新。

郑怀舟：SnowFlake这样的独角兽云计算公司在硅谷眼中有着什么样的价值呢？

Grace：云计算通常来讲主要分成三层，IaaS、PaaS和SaaS。就全球市场来看，SaaS的市场占比是最重的，到今年差不多是1000亿美元的规模，但是，IaaS的行业是最快的，相对来说PaaS的市场容量要小一点。

如果我们区分了这三层我们再来看的话，就是像IaaS基本上已经是头部玩家的天下，比如美国的亚马逊云、谷歌云、微软云，国内的阿里、腾讯和华为云这三家。而SaaS目前处于百花争放的阶段，它不同的垂直领域现在已经有了很多头部玩家出现，我相信将来在云服务的这种可扩展的服务领域上会出现更多的垂直领域的独角兽。

当然，这些独角兽公司的体量和亚马逊、谷歌还有微软相比还差很多，在很长一段时间内基本上没法追赶。在全球的投资者眼中，同样的云计算，亚马逊、谷歌云、微软云已经发展到相对成熟的阶段，并已经具有一定的垄断性，而其他的SaaS的公司，比如现在新的Snowflake、Zoom、DocuSign，还有CrowdStrike这些公司它们现在还在成长的早期。投资者在投资属性上，会更偏向于更高风险、高回报，而其他云计算更底层的IaaS的公司在云计算领域内相对来说可能偏价值一些。

我这里有几大SaaS公司的一些估值对比和股价的涨幅对比，现在主要的几个SaaS公司，不管是Snowflake、Zoom、DocuSign还是CrowdStrike，业务增速都是相当快的，全部都在百分之百以上，其中Zoom更是达到了百分之两百，这些公司的毛利率也都非常高，而SnowFlake的62%，在这四家公司中间已经算是毛利率最低的了。

看市销率，这四家公司里除了Zoom刚刚实现了盈利，其他的三家公司都还属于净亏损的状态。我们用市场上比较认可的市销率的估值方法来比较，可以发现现在SnowFlake的估值已经是100倍以上了，是相当高的水平了。

但是市场并没有担心他们的市销率，它们的相对估值过高，反而给出了特别高的涨幅，像Zoom从今年开始有487%的涨幅，其他两家也都在160%以上。而现在要在SnowFlake这里先打一个问号，市场看到了它非常高的估值，它的价格能在市场受到很高认可呢，还是会对于它市销率过高会产生担心呢？我觉得大家拭目以待吧。 

郑怀舟：最近科技股也是非常得热，美国的散户也处于非常的狂热的状态。既然把它们比作一个成长股来看，我们是不是可以把SnowFlake、Zoom这些公司看作是当年的亚马逊呢？

Grace：这也是我的观点。现在的SnowFlake，可能就是十年以前的亚马逊。大家都能看到它有很高的成长性，也能想象到它将来的规模。但是它确实需要一定时间去实现它的盈利。而现在的亚马逊虽然还是属于科技股，但是它已经有比较坚实的基础了。你这边怎么看？

“股神”一直也在后悔

郑怀舟：对于成长股来说，美国的估值定价跟国内的估值定价还是有很大区别的。国内最后还是要回到业绩上，而在美国，像亚马逊这类并没有回到业绩上。亚马逊从上市开始就一直是亏损，亏损了20多年，而美股的投资者更多的是看中一个故事能不能讲下去，你事情能不能做出来，他们给你一个市场试错的机会。如果在国内你的业绩没有做出来，那基本上就是涨完一波下估值，下业绩，等到你调完差不多之后，再涨一波，再下估值，下业绩。所以我个人认为，对于美国市场来说，因为现在散户很多，机构话语权比较弱，但是如果等到散户退潮之后，说不定还是会有比较好的发展趋势。

回到巴菲特的投资的理念来说，他曾说自己看不懂科技股，他的投资一直都是稳健的盈利模式，都是他能够看得到、摸得着的一个确定性的行业，他这一次压的SnowFlake还是个没有实现盈利的独角兽的公司，这反映出他在投资方向上及心态上有哪些变化？

Grace：我记得他在清仓IBM和Oracle的时候说过他自己看不懂科技股，尤其是对Oracle，他说不了解云业务，所以就直接一次性地清仓了。他现在投资SnowFlake可能因为他一直在后悔自己当时为什么不买亚马逊。他买亚马逊的时候价格是比较高了，他的持仓成本是在1700美元左右。可是他错过了十几年的时候，他就一直在后悔。他就因为这件事情，促使他在一开始就投资SnowFlake。

但是从投资风格和投资方向上，我们也确实看到他的一些变化。比如，贝瑞研究每个季度都会跟踪这些投资大佬的持仓变化，从上两个季度伯克希尔披露的13F的表来看，它基本上已经清仓了航空股，大幅地减持了金融股，已经表现出来一定投资风格的变化。当然，他现在开始的投资这么多科技股，他整体的投资风格已经发生了变化。这也是为什么我们看到在二季度，伯克希尔唯一一个新增的持仓就是黄金股巴里克，这就是股神从宏观层面上，他需要去考虑应对这种低利率的环境和通胀。

郑怀舟：讲到黄金股，我记得之前有一件趣事。我记得巴菲特在股东大会上说，你花了那么多钱买了黄金，你把黄金丢在那边，黄金也不能造成任何的收益，那我要去买黄金干嘛？然后他现在又开始去买巴里克黄金，那这是不是预示着这一次的美联储的放水，包括低利率环境会持续很多年？尤其像高盛有一个报告，它说美联储可能要在五年内把利率维持在零，是不是他是为了这个考虑？

Grace：我觉得这是很有可能的。如果我们回顾历史，在2008年之后，金融危机后在逐步地放水。根据时间周期来看，可能会在两年以上的周期，尤其是上一次美联储通过表示，平均通胀率不超过2%或者稍微高于2%的时候，都应该维持现在的低利率环境。因为石油价格控制在这个水平，所以美国可能很难去超过这个2%的平均通胀。也就意味着可能美国会在很长的时间内维持这个零利率。

目前是出手的好时机吗？

郑怀舟：这样看来的，巴菲特还是很有远见的，他能够提前去买巴里克黄金，而且他最厉害的就是他能够改变自己的投资习惯。因为很多投资者一旦养成了固定的模式之后，就很难去改变。而巴菲特在这一点上非常厉害。

美股特别是前段时间暴涨暴跌，3月份的时候暴跌，然后很快就收复了全部的失地，基本上创造了美股历史上最短最短的熊市，并且创新高。上一周我们还在经历美股暴跌，这一周道指又逼近了两万八，基本上又是要再创新高的节奏，现在是巴菲特出手的一个好时机吗？

Grace：这个问题不只是问现在是不是巴菲特出手的好时机，我们这种普通股民也得想一想现在到底是不是一个好时机，其中最重要的就是要看是放在多长的投资周期来看。巴菲特是一个长期投资者，按理说，他对时机的挑选没有那么的严格，因为长期投资者可能不在乎市场短期的走向，当然3月份的那种30%的跌幅，巴老爷子还是会很在意的。

从伯克希尔二季报来看的话，它现在账上的现金和等价物已经达到了1400多亿美元，比一季度的时候又多了大概两百亿。从这点来看，囤现金就意味着股神认为现在市场的整体估值还是偏高的，所以如果要回答现在是不是个好时机，我觉得从他的仓位控制来讲，他肯定还不认为目前是一个合适的时机。

那他为什么又选择打新呢？我觉得其实也不矛盾，因为你选择打新，不是去二级市场上去买，也就说明巴菲特对市场的狂热度有一定的担心。因为今年美股的上市首日的平均涨幅差不多是20%，科技股就更高了。如果打新的话，它至少有这个安全垫，我觉得这也是巴菲特的一个重要考虑。

郑怀舟：像最近美股经常暴涨暴跌，背后是散户跟机构的对决吗？

Grace：首先，现在散户的比例确实要比原来高了很多，现在robinhood每个季度应该是有300万的新增用户，所以这些散户冲进来以后，不管是中国的韭菜也好，还是美国的韭菜也好，相对机构来说，都是没有那么理性的。

另外从期权的投资上看，8月，我们看涨期权和看跌期权现在都处于一个历史的高位。至于说到底是什么原因导致了这一轮科技泡沫，我觉得是各种因素综合在一起的结果。

郑怀舟：既然是有泡沫的话，这个泡沫会不会破掉？

Grace：你并没有发现市场的恐慌情绪一下子就蔓延，而是大家已经能接受一部分的科技股泡沫。另外，关于如果泡沫破灭的时候美联储能不能接得住，总体来说，我现在对市场的流动性没有太大的担忧。因为从美联储的措施来看，就是我可以撸全世界的羊毛，就保住我自己的流动性。在3月份的时候它就是这么做的，所以我觉得如果真的需要它救的时候，它还是会救。

郑怀舟：那就等于是把一艘航空母舰开进了一个池塘里面，跟他说，我来救你们了。

Grace：当然，如果万一再发生像3月份这样子的跌幅的情况，一般的投资者还是要想一想怎么样去应对。

另外，之前有投资者问我说，和2000年时候的互联网相比，互联网泡沫有什么相同或者不同。我认为这两个科技股的泡沫还是有很大的差别的，因为现在的科技股，虽然估值还是比较偏高，但是它现在是有实际的业绩支撑，而且大部分的公司都是实现切实的商业模式，有切实的盈利能力。所以，像苹果、谷歌等，它市盈率三十多倍，它的确可能有一定的泡沫，但你说它的泡沫有多大呢？三十多倍的科技股的泡沫算大吗？

郑怀舟：对，可是市场上会把苹果更多的看作消费股，如果你把它当作一个消费股的估值，它的估值就有点高，因为毕竟它只是个卖手机的。

Grace：如果可以把苹果拆分成它的硬件，比如苹果的手机、电脑，或者其他的硬件的话，我觉得它可能消费股的属性更强。但是，对苹果来讲它更重要的是它的生态系统。它的生态系统应该是归到它科技股的属性中来。

而且，这也和科技发展水平有关。因为目前科技水平已经发展到一定的阶段，所以当年我们认为是科技股的东西，我们现在已经不把它当成科技股来看了。我记得曾经也有一段时间讨论阿里到底是应该属于科技股还是属于消费股。畅想一下，过几年，假如阿里云的营收慢慢地高起来，达到了它营收的20%以上，那阿里是不是就应该不属于消费股，而属于科技股了？这跟公司里面的业务模块的不同的发展是有关系的。